事件:
   
建发股份发布2017年半年报。2017年上半年,营收916亿(+66.07%),归母净利润9.3亿(+8.48%),扣非归母净利润7.3亿(-18.04%),基本每股收益0.33元。
   
点评:
   
供应链板块延续高景气度,利润增速超预期。我们在前期报告《建发股份:极低估值+催化剂有望带来较大弹性》中强调,公司的供应链板块正处于量价齐升阶段,今年供应链板块的利润将恢复高增长。今年以来,大宗品延续去年四季度趋势,继续维持较高景气,公司供应链板块主营品种钢材、纸浆、铁矿石等产品价格持续维持高位,从价格指数来看,上半年螺纹钢价格同比增长51.1%,二季度单季度同比提升45.3%;上半年纸浆价格同比增长17.7%,二季度单季度同比提升17.3%。业务量方面,钢材销售量同比增长43%,纸浆销售量同比增长22%,汽车业务板块的新车销售量增长42%,业务量的增长超过我们此前15%左右预期,在此带动下,公司供应链板块上半年实现收入844.63亿,同比增长70.49%,净利润5.85亿,同比超预期增长66.56%,净利润率0.69%,同比微降,与公司多数业务锁定价差有关。
   
非经常性损益与供应链板块息息相关。上半年扣非净利润负增长,非经项目中的金融资产投资收益达到1.12亿,虽然这部分根据准则列入非经常项目,但实际上是公司供应链业务中套期保值的期货合约与现货交割时间不匹配产生的,实际上与供应链板块的经营关联度很大,可以理解为事实上的经常性损益。
   
地产板块业绩上半年低于预期,但无需多虑,全年大概率维持较高增长。地产板块上半年净利润3.49亿,同比下降31.54%,低于预期。我们认为这是由于不同项目确认利润的时间点差异造成的,去年上半年有地产项目提前确认利润,造成基数较高。由于2016年公司预收账款由前一年的80亿大幅增加到142亿,基本上确立了2017年地产板块的净利润会维持较高增长,因此各个季度之间由于确认利润确认时点造成的差异无需多虑。上半年,联发房产签约销售金额98.39 亿元,同比增加58.18%,账面结算收入32.46 亿元,同比增加9.81%;建发房产签约销售金额57.27 亿元,同比减少37.60%,账面结算收入30.33 亿元,同比增加42.85%。较高的签约销售金额为后续地产业务收入确认打下基础。
   
展望未来几年,公司合计拥有未结算(含已售未结算)土地储备约1200万平方米,其中已达到预售条件、尚未出售的项目建筑面积为204.13万平方米,已开工但未达到预售条件项目对应的规划计容建筑面积为183.94万平方米。公司二级土地资源储备主要分布在福建省内和省外一、二线城市,15-16年房价上涨给公司土地储备带来较大重估,未来几年地产板块利润仍将维持较高景气度。
   
一级土地开发项目巨大的利润弹性有望释放,长期可形成又一核心主业。公司位于湖里区的一级土地项目共分为后埔、枋湖、薛岭三个片区。根据2016年年报,公司披露一级土地开发业务共整理土地面积37.25万平方米,对应的规划计容建筑面积为117.80万平方米。厦门岛内近年来房价上升较多,我们预计,厦门金砖国家领导人会议之后,政府有可能启动上述地块的招拍挂,极大提升公司利润弹性。长期来看,随着厦门岛内一级土地开发项目取得多方认可,公司将积极寻求类似一级开发项目,在原有地产主业之外开辟又一核心业务。
   
控股股东发行可交债,股价又一催化剂。公司前期公告,控股股东建发集团拟非公开发行可交换公司债券,对于上市公司股价有提振作用。
   
投资建议:公司估值仍极具吸引力,继续推荐。预计2017至2019年EPS为1.38、1.65、1.80元,对应PE分别为9.54、7.98、7.33倍。绝对低估值基本封杀了大幅向下风险,而业绩稳健以及可能到来的催化剂提供了向上动力。因此,假设市场误读半年报地产板块利润下滑的影响,将是加大配置的机会。维持“买入”评级。
   
风险提示。大宗商品景气度下滑,房地产销售不达预期。